Argumenter mot å passivt indeksforvalte oljefondet (du skal høre mye...)

Når man debatterer passiv indeksforvaltning med folk får man høre mange forskjellige innvendinger om hvorfor dette ikke er en god idé. De fleste som argumenterer for har en eller annen tilknytning til fondet eller aktiv kapitalforvaltning generelt. Jeg har feks aldri hørt en sjeføkonom i en bank ta til ordet for passiv indeksforvaltning (hvilket ikke er så rart ettersom de fleste banker har en avdeling som tjener godt på å drive aktivt forvaltede aksefond og lignende).

Her er et par av argumentene jeg har hørt i det siste i forbindelse med debatten om forvaltningen av oljefondet, samt mine synspunkter på disse argumentene:

• "Oljefondet er for stort til å forvaltes passivt" (Svein Gjedrem på pressekonferansen hvor fondets resultater for 2008 ble presentert, 11. mars 2009): Dette er tøv. Det finnes fond som er betydelig større enn oljefondet som indeksforvaltes. Ett eksempel er The Vanguard Group som ifølge Wikipedia har $1300 milliarder under forvaltning. Ca halvparten av dette indeksforvaltes, tilsvarende ca 4000 milliarder kroner med dagens vekslingskurs. Dette er nesten dobbelt så mye som oljefondet. Denne siden rapporterer dessuten om at både Barclays Global Investors og State Street Global Advisors har mer enn $1000 milliarder som indeksforvaltes. I forbindelse med Gjedrems utsagn, ble jeg i et par nettaviser sitert på å si at "Svein Gjedrem er inkompetent". Jeg har aldri sagt at Gjedrem er inkompetent på generelt grunnlag, som disse feilsiteringene kunne gi inntrykk av. La meg understreke og at mitt generelle inntrykk av Gjedrem er at han er en meget kompetent mann. Det jeg har sagt, og som jeg fremdeles står for, er at Gjedrems utsagn - om at det ikke går an å indeksforvalte oljefondet fordi det er for stort - vitner om inkompetanse.
  
  
• "Mesteparten av empirien som viser at aktive aksjefond ikke lønner seg er basert på tall fra retailfond (dvs fond rettet mot privatpersoner). Det er uklart om denne empirien er overførbar til store pensjonsfond som oljefondet" (NHH-professor Thore Johnsen, som forøvrig sitter i oljefondets strategiråd, i en mail): Det er riktig at mesteparten av empirien dreier seg om fond rettet mot privatkunder. Men det finnes og noen studier som har fokus på institusjonelle kunder. Og den siste studien jeg har sett på området, og som virker å være troverdig, finner for det første at institusjonelle forvaltere ikke presterer meravkastning som gruppe. Og den finner dessuten ikke noe "persistence" ("vedvarenhet" ifølge Google Translate) i mer- eller mindreavkastningen til fond. Fravær av "persistence" gjør at det ikke er mulig å plukke ut morgendagens vinnere basert på de som gjorde det bra i foregående år. Artikkelen, med tittelen "Performance and Persistence in Institutional Investment Management", er skrevet av Busse et al og kan lastes ned her. Et viktig poeng, etter min mening, i den akademiske debatten er at det må være de som ønsker å drive med aktiv forvaltning som har bevisbyrden på sin side. Idag brukes ca 1 milliard kroner på aktiv forvaltning av oljefondet. Med andre ord: den norske stat bruker 1000 millioner kroner i året på å kjøpe tjenesten aktiv forvaltning, uten noen som helst dokumentasjon på at denne forvaltningen lønner seg. Utgangspunktet må være billig indeksforvaltning, inntil noen kan bevise at kostbar aktiv forvaltning faktisk er lønnsomt.
  
  
• "Det er uetisk å forvalte fondet passivt" (Yngve Slyngstad i samtale med undertegnede etter debatt på Tabloid på TV2, 11. mars 2009): Dette argumentet må kanskje forklares litt først. Påstanden går på at det er uetisk å være gratispassasjer og free ride på de andre aktørene i markedet som gjennom analyser og handel bidrar til at prisene på verdipapirer reflekterer all tilgjengelig informasjon. Som en av verdens største investorer, går dette argumentet, er vi nødt til å være med aktivt i prisdannelsen i markedet. Det er riktig at dersom alle investorer i hele verden var passive, så ville ikke prisene i markedet reflektere den tilgjengelige informasjonen. Ingen investorer ville da gjennom sine analyser og handler bevege kursene opp eller ned. Akkurat hva som ville skjedd i en slik verden vet jeg ikke, men det kan sikkert gjøres interessante filosofiske betraktninger rundt dette. Nå er det imidlertid ikke noe problem at det er en mangel på investorer som ønsker å være med på prisdannelsen i markedet og som tydeligvis mer enn gjerne betaler de kostnadene det innebærer. Å ikke være med på denne karusellen og betale millionbonuser til interne og eksterne forvaltere fremstår ikke for meg å være uetisk. Men, om Slyngstad mener det, så kan han kanskje lage en sak på det til oljefondets etiske råd og høre hva de har å si om saken. Jeg er ikke overbevist om at de kjøper Slyngstads argumentasjon.

Om noen av de jeg har nevnt over mener at jeg har feilrepresentert deres synspunkter, så gi beskjed og jeg lover å rette opp. Om noen har andre argumenter mot å indeksforvalte oljefondet, så send de til meg eller post de som kommentarer. Jeg lover å legge ut og kommentere alle innspill.

Oppdatering: i andre kulepunkt over hadde jeg tidligere ett sitat fra en samtale jeg har hatt med en ansatt i Finansdepartementet. Det viste seg at min gjengivelse av denne samtalen (dvs sitatet jeg hadde brukt) ikke var helt korrekt. Har derfor fjernet dette sitatet. Argumentasjonen til Thore Johnsen er imidlertid omtrent lik og innholdet i kulepunktet er derfor ikke vesentlig endret.